Las crisis económicas suelen suceder de manera repentina, aunque tomen largo tiempo para su cocción. Por ello, sorprenden a la mayoría y merman la credibilidad de los que predicen, con tino al final del día, la insostenibilidad de políticas económicas cuyos efectos dilatan en materializarse.
Altos niveles de endeudamiento y modestas posibilidades de crecimiento para las principales economías del mundo implican un importante riesgo de que una o varias de ellas sean forzadas a un doloroso ajuste fiscal. Muchas veces se piensa que la próxima crisis financiera vendrá de regiones con historia de inestabilidad como América Latina o el sur de Asia. Ahora es más probable que los mercados reaccionen a la percepción de problemas de finanzas públicas y sobreendeudamiento en economías desarrolladas.
En las últimas dos décadas el endeudamiento público ha crecido de manera excepcional para periodos sin grandes conflictos bélicos en Europa, Asia y Estados Unidos. La crisis provocada por la pandemia del Covid-19 aceleró de manera significativa los cocientes de deuda sobre producto interno bruto (PIB), al verse los gobiernos en la necesidad de prevenir una depresión como consecuencia de la parálisis sanitaria. En la medida en la que las tasas de interés permanecieron modestas para la deuda vigente, el costo del servicio de la deuda como porcentaje del PIB fue manejable. No obstante, al vencer deuda colocada a tasas modestas y enfrentar un incremento en las de mercado, se empezará a cuestionar si es necesario un ajuste fiscal que reduzca el déficit público y estabilice el cociente. Eventualmente, si se vuelve imprescindible su disminución.
Cualquier consolidación fiscal es costosa política y económicamente, así como destructora de valor de activos en el mercado. Más aún, casi todas estas economías enfrentan un patrón de gasto creciente por el envejecimiento de sus poblaciones y una necesidad de gastar más en armamento y fuerzas armadas ante los retos que implican Rusia y China.
Las primeras fisuras del costo político han empezado a aparecer en el Reino Unido, Francia y Japón y no en la periferia. El costo económico no es patente todavía, en parte por el descenso de las tasas de interés de corto plazo de los bancos centrales y la reacción entusiasta de mercados adictos a la liquidez.
Sin embargo, las curvas de vencimiento de la mayoría de los mercados de bonos se han vuelto más inclinadas al aumentar los rendimientos en su segmento largo. Si las más altas tasas se sostienen, el costo del servicio de la deuda crecerá y requerirá un esfuerzo fiscal en un contexto con poco espacio para hacerlo.
La siguiente gráfica muestra el cambio, en puntos base, del rendimiento del bono soberano a diez años para varios países. Se pueden apreciar incrementos significativos para gobiernos que habían gozado de tasas favorables largo tiempo. Estos incrementos en tasas se dan para todos los bonos con largos vencimientos. Es interesante observar que los rendimientos de mercado para Japón y Alemania, a pesar de contar con altas tasas de ahorro interno, también han crecido.
En el caso de México los rendimientos se han movido, en el último año, en sentido inverso, por lo que el diferencial de tasas con respecto al resto ha disminuido de manera importante. Contra todos los pronósticos, para con los bonos de Estados Unidos ha caído en casi cien puntos base a pesar de lo que muchos esperaban con el regreso de Donald Trump a la Casa Blanca.
Un menor diferencial es importante ya que contribuye a una reducción en el costo de servicio de la deuda. No obstante, el riesgo de que las tasas de interés de los bonos soberanos suban aún más y contagien al mexicano en los próximos meses, debe tomarse en serio.
Los altos niveles de endeudamiento y los persistentes déficit fiscales requieren de cada vez mayores emisiones de deuda cuya colocación se logrará con más altas tasas, lo que incrementa la probabilidad de que se cuestione la sostenibilidad de las finanzas públicas y se requiera de un ajuste fiscal.
La tarea para México es contar con finanzas públicas sanas que impliquen un cociente de deuda a PIB estable e incrementar la certidumbre para la inversión de tal suerte que el diferencial de tasas pueda reducirse de manera sostenible y se promueva la inversión en activos productivos al disminuir el riesgo país.
El mejor, si no es que único, antídoto para la volatilidad que pudiere venir de los mercados de bonos soberanos de alguna o varias economías desarrolladas, es incrementar el atractivo para la inversión, nacional y extranjera, en México. No consiste sólo en la reducción de costos para elevar el rendimiento esperado, sino en promover la producción de bienes y servicios de alto valor y reducir los riesgos sistémicos.
México debe aspirar a un diferencial de tasas de interés mucho menor del que ha tenido en los últimos años y sin que se traduzca en presiones al nivel del tipo de cambio, pero debe construir un ambiente propicio para la inversión real, no financiera.
Esto requiere de finanzas públicas sanas e independencia del banco central para la estabilidad macroeconómica como condiciones necesarias, pero no suficientes. De un marco normativo, reglamentario y permisionario que promueva la inversión privada en energía e infraestructura básica de transporte, comunicaciones, desarrollo urbano y talento. Esto implica no sólo ofrecer un trato no discriminatorio, sino reguladores que actúen a tiempo y con base a los méritos de los proyectos, un papel activo de la banca de desarrollo como catalizadora de esquemas novedosos de inversión, una política eficaz para la obtención de derechos de servidumbre, así como de una capacidad institucional para la elaboración de proyectos ejecutivos viables. Es también necesario terminar con las prácticas arbitrarias del Servicio de Administración Tributaria (SAT) que los inversionistas identifican hoy en día como uno de los principales obstáculos para expandir la inversión en México.
Es a todas luces claro que ni el gobierno federal, ni CFE y menos Pemex contarán con los recursos para las inversiones necesarias para apuntalar el crecimiento y aprovechar las oportunidades favorables que ofrece la diversificación del riesgo chino. Inversión y crecimiento resultarán de la participación privada, nacional y extranjera, o no los habrá. El gobierno mexicano tiene un déficit público y un nivel de endeudamiento que no pueden incrementarse sin poner en riesgo la estabilidad. Más aún, se puede prever que, sin flujos importantes de inversión privada en el sexenio, las presiones inerciales del gasto pueden pongan a la economía en una situación de vulnerabilidad y riesgo de inestabilidad antes de 2030.
El cociente del costo del servicio de la deuda sobre la inversión pública de la gráfica siguiente muestra el reto de finanzas públicas. Desde 2019 el gobierno federal gasta más en el pago de intereses que en la inversión física necesaria para aumentar la capacidad productiva. Para 2025 se espera que el costo del servicio de la deuda sea 58% superior a la inversión pública y se antoja difícil que se pueda reducir este cociente en los próximos años. Esto no es sólo poco aconsejable, sino una violación constitucional (artículo 73 fracción VIII.1) que mandata limitar el déficit público al financiamiento de infraestructura productiva.
En el contexto actual, el atractivo a la inversión también depende de que se resuelva favorablemente la incertidumbre con respecto a los aranceles que ha impuesto Estados Unidos. Es probable que México y Canadá terminen con una preferencia relativa incremental, pero el alargamiento de la incertidumbre ligada a las fracciones cubiertas por la sección 232 para autos, acero y aluminio y sus derivados representan una fuente de incertidumbre que limita la inversión.
Si el gobierno lograra transmitir un esquema abierto a la inversión en energía e infraestructura básica con amplia participación privada y disipar la incertidumbre de la política comercial para América del Norte, movería la aguja para que la inversión regresara a una trayectoria creciente y se apuntalara el crecimiento. Los avances en uno, energía e infraestructura, mejorarían las posibilidades del otro, integración comercial regional, y viceversa.
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